1405/07/02
نگاه تحلیلی دانشنفت؛ جنگ، تنگه هرمز و یک پرسش بزرگ؛ فشار انرژی تا کجا میتواند به اوراق قرضه آمریکا ضربه بزند؟
هزینههای پنهان جنگ برای واشنگتن!
از زمان آغاز جنگ در ۲۸ فوریه ۲۰۲۶، تنگه هرمز به یکی از مهمترین متغیرهای اقتصاد جهانی تبدیل شده است. پیش از جنگ، حدود یکپنجم عرضه جهانی نفت از این آبراه عبور میکرد و بخش قابلتوجهی از تجارت LNG نیز به آن وابسته بود.
اکنون پرسش اصلی دیگر این نیست که «آیا بستهشدن هرمز قیمت نفت را بالا میبرد؟» پاسخ این پرسش روشن است. پرسش مهمتر این است که تداوم بحران انرژی چه زمانی میتواند از یک شوک نفتی به بحران تورمی و سپس به بحران بازار بدهی آمریکا تبدیل شود؟
پاسخ کوتاه این است: اوراق خزانه آمریکا احتمالاً قربانی مستقیم بسته شدن هرمز نخواهند شد، اما میتوانند یکی از مهمترین قربانیان درجه دوم این بحران باشند.
هرمز؛ نقطه اتصال جنگ نظامی و اقتصاد جهانی
اهمیت تنگه هرمز صرفاً به جغرافیای آن مربوط نیست. اهمیت واقعی هرمز در این است که یکی از معدود نقاط جهان است که اختلال در آن میتواند همزمان چند بازار را تحت تاثیر قرار دهد.
نفت، گاز، بیمه کشتیها، هزینه حملونقل، تورم، نرخ بهره، ارزها و بازارهای سهام همگی به نوعی به امنیت این آبراه وابستهاند.
در ماههای گذشته، رفتوآمد نفتکشها در این مسیر بهشدت مختل شده و بازار نفت بهتدریج سناریوی یک بحران طولانیتر را قیمتگذاری کرده است. رویترز در ماه اوت گزارش داد که بازار نفت به طور فزاینده خود را برای محدودیتهایی آماده میکند که ممکن است ماهها ادامه داشته باشد.
این نکته بسیار مهم است؛ زیرا بازارها معمولاً با «شدت» یک بحران کنار میآیند، اما با نامعلوم بودن مدت بحران بسیار سختتر کنار میآیند.
اگر معاملهگران بدانند هرمز دو هفته دیگر باز میشود، قیمت نفت میتواند جهش و سپس عقبنشینی کند. اما اگر احتمال دهند بحران سه، شش یا دوازده ماه ادامه خواهد داشت، رفتار آنها کاملاً متفاوت میشود.
در چنین شرایطی، نفت دیگر صرفاً یک کالا نیست؛ تبدیل به یک حق بیمه ژئوپلیتیکی میشود.
چرا افزایش قیمت نفت میتواند برای آمریکا خطرناک باشد؟
در نگاه نخست ممکن است تصور شود آمریکا به دلیل تولید بالای نفت، از افزایش قیمت نفت سود میبرد. شرکتهای نفتی آمریکایی قطعاً میتوانند از قیمتهای بالاتر منتفع شوند، اما اقتصاد آمریکا یک اقتصاد نفتی صرف نیست.
افزایش شدید قیمت نفت یعنی نفت گرانتر، بنزین و دیزل گرانتر، هزینه حملونقل بالاتر، افزایش هزینه تولید افزایش قیمت کالاها و تورم بالاتر.
در چنین شرایطی، فدرال رزرو با یک معضل بسیار دشوار مواجه میشود. اگر تورم ناشی از انرژی افزایش یابد، کاهش نرخ بهره دشوارتر میشود. حتی ممکن است بازار به سمت سناریوی نرخهای بهره بالاتر برای مدت طولانیتر حرکت کند و این دقیقاً همان جایی است که جنگ ایران میتواند به بازار اوراق خزانه آمریکا ضربه بزند.
مشکل اصلی اوراق خزانه آمریکا چیست؟
اوراق خزانه آمریکا سالها مهمترین دارایی امن جهان تلقی شدهاند. در بحرانهای ژئوپلیتیکی، سرمایه معمولاً به سمت دلار و اوراق خزانه حرکت میکند.
اما بحران فعلی یک تفاوت اساسی دارد: این بار خود بحران ژئوپلیتیکی میتواند تورم آمریکا را افزایش دهد.
یعنی همان جنگی که در حالت عادی باید سرمایه را به سمت اوراق خزانه ببرد، از مسیر افزایش قیمت انرژی میتواند جذابیت اوراق را کاهش دهد. این یک تناقض بسیار مهم است.
در روزهای نخست یک بحران، سرمایهگذاران ممکن است به اوراق خزانه پناه ببرند. اما اگر بحران طولانی شود و قیمت نفت بالا بماند، نگرانی درباره تورم و نرخ بهره میتواند بر «پناهگاه امن بودن» اوراق غلبه کند.
نشانههای این اتفاق در ماههای اخیر دیده شده است. بر اساس گزارشها، بازده اوراق ۱۰ ساله خزانهداری آمریکا از زمان آغاز جنگ افزایش قابلتوجهی داشته و در مقاطعی فشار فروش در بازار اوراق همزمان با جهش قیمت نفت تشدید شده است.
در اول سپتامبر نیز رویترز گزارش کرد که با تشدید دوباره درگیری آمریکا و ایران، قیمت نفت بیش از ۴ دلار افزایش یافت و همزمان بازده اوراق در بازارهای جهانی بالا رفت؛ زیرا نگرانی درباره تورم و احتمال افزایش نرخهای بهره تشدید شد. این همزمانی بسیار مهم است.
«فشار بر اوراق» الزاماً به معنای فروش چین نیست
در تحلیلهای سیاسی گاهی گفته میشود که اگر چین یا سایر کشورها اوراق خزانه آمریکا را بفروشند، آمریکا با فروپاشی بازار بدهی مواجه خواهد شد. این تحلیل بیش از حد سادهانگارانه است.
چین واقعاً در سالهای اخیر وزن اوراق خزانه آمریکا را کاهش داده است. دادههای وزارت خزانهداری آمریکا نشان میدهد دارایی چین در اوراق خزانه در ژوئن ۲۰۲۶ به حدود ۶۳۳ میلیارد دلار رسیده است؛ در حالی که ژاپن همچنان بیش از یک تریلیون دلار اوراق خزانه در اختیار داشت.
اما مسئله اصلی این است که بازار اوراق خزانه آمریکا بسیار بزرگتر از آن است که سرنوشت آن صرفاً با تصمیم یک یا دو کشور تعیین شود.
حتی اگر چین تصمیم بگیرد بخش بیشتری از ذخایر خود را از اوراق آمریکا خارج کند، این اقدام بهتنهایی لزوماً به فروپاشی بازار منجر نمیشود. خطر واقعی زمانی شکل میگیرد که چند عامل کاهش تقاضای خارجی برای اوراق؛ افزایش کسری بودجه آمریکا؛ افزایش تورم ناشی از انرژی؛ افزایش نرخ بهره یا تاخیر در کاهش نرخها؛ افزایش حق بیمه ریسک سرمایهگذاران و افزایش عرضه اوراق خزانه برای تامین هزینههای دولت همزمان شوند.
در چنین شرایطی، دولت آمریکا برای جذب سرمایه مجبور میشود بازده بیشتری به خریداران اوراق پرداخت کند و این یعنی افزایش هزینه استقراض دولت.
حلقه خطرناک: نفت گران، اوراق ارزان
برای درک مسئله باید یک رابطه ساده را در نظر گرفت: قیمت اوراق و بازده اوراق در جهت مخالف حرکت میکنند.
اگر سرمایهگذاران اوراق را بفروشند، قیمت اوراق کاهش مییابد و بازده آنها افزایش پیدا میکند.
بنابراین اگر بحران هرمز باعث شود سرمایهگذاران نسبت به تورم آمریکا نگران شوند، ممکن است فروش اوراق افزایش یابد. این اتفاق در نهایت میتواند هزینه تامین مالی دولت آمریکا را بالا ببرد و اینجا یک حلقه بالقوه خطرناک شکل میگیرد: جنگ و تداوم بستهماندن تنگه هرمز میتواند با کاهش عرضه نفت و افزایش قیمت انرژی، به رشد تورم منجر شود؛ تورمی که در ادامه، نرخهای بهره بالاتر و افزایش بازده اوراق خزانه آمریکا را به دنبال خواهد داشت و در نهایت، هزینه تامین مالی دولت آمریکا را افزایش میدهد. اما داستان به همین جا ختم نمیشود.
افزایش بازده اوراق خزانه آمریکا میتواند هزینه تامین مالی شرکتها، وامهای مسکن و سایر بخشهای اقتصاد را نیز افزایش دهد.
بنابراین شوک هرمز میتواند از خلیجفارس به بازار مسکن، بازار سهام و سرمایهگذاری آمریکا منتقل شود ولی آیا این به معنای فروپاشی دلار است؟ خیر؛ حداقل در کوتاهمدت چنین نتیجهای منطقی نیست.
اتفاقاً در بسیاری از بحرانهای ژئوپلیتیکی، دلار به دلیل نقش خود بهعنوان ارز ذخیره جهانی تقویت میشود.
اما تفاوت میان قدرت دلار و قدرت بازار اوراق خزانه باید مورد توجه قرار گیرد.
ممکن است دلار در برابر برخی ارزها قوی باشد، اما بازده اوراق خزانه نیز افزایش یابد. این دو اتفاق با یکدیگر تناقضی ندارند.
سرمایهگذار ممکن است همچنان دلار بخواهد، اما برای خرید اوراق بلندمدت آمریکا بازده بیشتری مطالبه کند.
در واقع یکی از خطرهای اصلی برای واشنگتن، نه «فرار ناگهانی سرمایه از دلار»، بلکه افزایش تدریجی هزینه حفظ جایگاه مالی آمریکا است.
چرا اوراق بلندمدت آسیبپذیرترند؟
در چنین بحرانی، اوراق کوتاهمدت و بلندمدت رفتار یکسانی ندارند.
اوراق بلندمدت نسبت به تغییرات انتظارات تورمی حساسترند. اگر سرمایهگذار تصور کند نفت برای مدت طولانی گران خواهد ماند، انتظار تورمی او افزایش پیدا میکند.
در این حالت، برای نگهداشتن اوراق ۱۰ یا ۳۰ ساله آمریکا، بازده بیشتری طلب خواهد کرد.
به همین دلیل، خطر اصلی در صورت تداوم بحران هرمز را باید در سمت بلند منحنی بازده جستوجو کرد.
این مسئله برای دولت آمریکا اهمیت بسیار زیادی دارد، زیرا واشنگتن در شرایطی وارد این بحران شده که با بدهی بسیار عظیم و کسری بودجه بالا مواجه است. هرچه نرخ بهره بالاتر برود، هزینه خدمت بدهی نیز افزایش مییابد.
بنابراین جنگی که ظاهراً در فاصله هزاران کیلومتری از واشنگتن جریان دارد، میتواند مستقیماً به یکی از حساسترین نقاط اقتصاد آمریکا یعنی هزینه تامین مالی دولت فشار وارد کند.
آیا آمریکا میتواند این فشار را تحمل کند؟
احتمالاً در کوتاهمدت بله. اقتصاد آمریکا بزرگ است، بازار اوراق خزانه عمیقترین بازار بدهی جهان محسوب میشود و دلار همچنان نقش محوری در نظام مالی بینالمللی دارد. ضمن اینکه افزایش قیمت نفت الزاماً به معنای رکود فوری آمریکا نیست. اما مسئله در مدت بحران است.
اگر تنگه هرمز برای چند هفته مختل شود، بازار میتواند خود را با شرایط جدید تطبیق دهد.
اگر چند ماه ادامه پیدا کند، شرکتها، دولتها و مصرفکنندگان شروع به تغییر رفتار خواهند کرد.
و اگر بحران وارد سال دوم شود، دیگر با یک شوک موقت مواجه نیستیم؛ بلکه با تغییر ساختاری در انتظارات اقتصادی جهان مواجه خواهیم بود.
فرجام احتمالی فشارها بر اوراق آمریکا
به نظر میرسد سه سناریو پیش روی بازار قرار دارد. سناریوی اول؛ بازگشایی هرمز و بهترین سناریو برای بازارهای مالی است.
با کاهش ریسک ژئوپلیتیکی، قیمت نفت عقبنشینی میکند، انتظارات تورمی کاهش مییابد و فشار بر فدرال رزرو کمتر میشود.
در این حالت، اوراق خزانه میتوانند دوباره بخشی از جذابیت خود را به دست آورند.
سناریوی دوم؛ بحران طولانی اما کنترلشده است. در این حالت، هرمز کاملاً عادی نمیشود اما جریان محدودی از نفت برقرار میماند.
این سناریو احتمالاً به معنی نفت گرانتر، تورم بالاتر و نرخهای بهره بالاتر برای مدت طولانیتر خواهد بود.
در چنین شرایطی، اوراق بلندمدت آمریکا بیشترین آسیب را خواهند دید و سرمایهگذاران برای خرید آنها بازده بالاتری مطالبه خواهند کرد.
سناریوی سوم؛ جنگ منطقهای گسترده و خطرناکترین سناریو است.
اگر درگیری از ایران و آمریکا فراتر برود و زیرساختهای انرژی کشورهای منطقه یا مسیرهای جایگزین مانند دریای سرخ و بابالمندب نیز بهطور جدی مختل شوند، بازار با شوک عرضهای بسیار بزرگتری مواجه خواهد شد.
در چنین شرایطی ممکن است همزمان با رکود اقتصادی، تورم نیز بالا بماند؛ همان چیزی که اقتصاددانان از آن با عنوان رکود تورمی یاد میکنند.
این سناریو برای اوراق خزانه بسیار پیچیده است: از یک طرف رکود تقاضا برای دارایی امن ایجاد میکند و از طرف دیگر تورم و کسری بودجه به بازده بالاتر فشار میآورند.
تنگه هرمز برای ایران یک اهرم ژئوپلیتیکی است
تنگه هرمز برای ایران فقط یک ابزار فشار اقتصادی نیست؛ یک اهرم ژئوپلیتیکی است اما همین اهرم یک شمشیر دولبه نیز محسوب میشود.
هرچه بستهماندن هرمز طولانیتر شود، فشار بر اقتصاد جهانی بیشتر خواهد شد، اما فشار بر اقتصاد ایران نیز افزایش پیدا میکند.
رویترز در گزارش ششم سپتامبر خود تاکید کرده که آمریکا در ماههای اخیر با ترکیبی از فشار اقتصادی و عملیات دریایی، توان ایران برای استفاده از هرمز بهعنوان اهرم فشار را تا حدی محدود کرده است؛ با این حال هنوز نشانهای از یک راهحل سیاسی پایدار دیده نمیشود. همین واقعیت، پیچیدگی موقعیت ایران را نشان میدهد.
ایران میتواند هزینه جنگ را برای آمریکا و جهان افزایش دهد، اما نمیتواند بدون هزینه داخلی این کار را برای همیشه ادامه دهد.
از طرف دیگر، آمریکا نیز میتواند فشار اقتصادی و نظامی بر ایران را افزایش دهد، اما نمیتواند بدون پرداخت هزینه در بازار انرژی و اقتصاد داخلی خود، یک بحران طولانیمدت در خلیجفارس ایجاد کند.
به همین دلیل، هر دو طرف در یک بازی فرسایشی قرار گرفتهاند که در آن پیروزی لزوماً به معنای شکست کامل طرف مقابل نیست.
تنگه هرمز شاید مهمتر از میدان جنگ باشد
جنگ ایران و آمریکا یک واقعیت مهم را به اقتصاد جهانی یادآوری کرده است: در قرن بیستویکم، قدرت نظامی، قدرت انرژی و قدرت مالی از یکدیگر جدا نیستند. ایران با هرمز میتواند بر بازار انرژی فشار وارد کند، آمریکا با دلار و نظام مالی جهانی میتواند فشار اقتصادی ایجاد کند. بازار نفت میتواند تورم را بالا ببرد. تورم میتواند فدرال رزرو را از کاهش نرخ بهره بازدارد. نرخ بهره بالاتر میتواند بازده اوراق خزانه را افزایش دهد و افزایش بازده اوراق میتواند هزینه بدهی آمریکا را بالا ببرد.
بنابراین، اگر بخواهیم یک تصویر کلی از بحران ارائه کنیم، باید گفت: تنگه هرمز در یک سوی این زنجیره قرار دارد و بازار اوراق خزانه آمریکا در سوی دیگر آن.
اما نباید در دام یک برداشت ساده افتاد که «بستهشدن تنگه هرمز مساوی با سقوط اوراق آمریکا» است چراکه چنین نتیجهای قطعی نیست و مسئله بسیار ظریفتر است.
خطر اصلی برای واشنگتن، نه یک سقوط ناگهانی بازار اوراق، بلکه فرسایش تدریجی مزیت مالی آمریکا است؛ یعنی وضعیتی که در آن سرمایهگذاران همچنان اوراق آمریکا را میخرند، اما فقط در ازای دریافت سود بالاتر.
این تفاوت کوچک به نظر میرسد، اما برای دولتی با بدهی چند ده تریلیون دلاری، تفاوتی بسیار بزرگ است.
از همین منظر، شاید یکی از مهمترین پیامدهای جنگ ایران و آمریکا در نهایت نه در میدان نبرد، بلکه در منحنی بازده اوراق خزانه آمریکا ثبت شود.
اگر تنگه هرمز باز شود، بخش قابلتوجهی از این فشار میتواند تخلیه شود. اما اگر بستهماندن هرمز با نفت گران، تورم پایدار و کسری بودجه فزاینده آمریکا همراه شود، جهان ممکن است وارد مرحلهای شود که در آن «دارایی امن» آمریکا دیگر بدون هزینه و بدون قیدوشرط امن تلقی نشود و این، برای واشنگتن، شاید یکی از مهمترین هزینههای پنهان جنگ باشد.